Lorsqu’une famille investit directement dans un actif privé, l’opération peut être organisée entre quelques familles qui se connaissent déjà. Ce mécanisme porte un nom que les personnes extérieures entendent rarement : le « club deal ». Nous avons déjà rédigé une brève définition du « club deal » de family office. Ce guide s’adresse aux familles qui souhaitent mener à bien ce type d’opération.
En bref, un « club deal » de family office est un co-investissement dans un actif privé unique réalisé par un petit groupe de family offices indépendants, sous l’égide d’une famille. Il repose sur la confiance et des relations directes, sans fonds ni structure de commissions entre la famille et l’actif. Il fonctionne lorsque chaque co-investisseur effectue sa propre vérification préalable et que les conditions sont consignées par écrit avant le transfert des fonds.
Qu’est-ce qu’un « club deal » de family office ?
Un « club deal » est un co-investissement dans un actif unique, réalisé par un petit groupe de family offices indépendants. Une famille prend la tête de l’opération. Elle identifie l’opportunité, mène la première phase de due diligence et définit la structure. Quelques familles de confiance sont invitées à se joindre à l’opération, généralement pour apporter leurs capitaux et parfois pour leur expertise dans un secteur spécifique.
Les actifs en jeu sont généralement importants : acquisitions intégrales de sociétés privées, privatisations, participation significative dans des infrastructures ou l’immobilier. Il s’agit de positions qu’une seule famille pourrait ne pas vouloir, ou ne pas pouvoir, détenir seule, que ce soit pour des raisons de concentration ou en raison de l’expertise qu’un co-investisseur apporte.
Les opérations de type « club deal » se déroulent en toute discrétion, entre des familles qui se connaissent déjà. C’est la norme, et cela constitue un filtre utile. Une famille approchée par une autre qu’elle n’a jamais rencontrée doit se méfier ; une proposition de « club deal » non sollicitée émanant d’un inconnu est généralement à refuser. Si une famille décide d’examiner la proposition de plus près, la première vérification préalable porte sur la famille qui propose l’opération. L’actif vient en second lieu. La manière dont ces acteurs se sont comportés lors de transactions passées, et le fait de savoir si une personne de confiance peut se porter garante pour eux, en disent plus long que n’importe quel tableau Excel. Certains fonds ont pris la mauvaise habitude d’arborer le label de « family office » pour se donner une crédibilité de façade ; ils ne sont pas ce qu’ils prétendent être et n’ont pas leur place dans un « club deal ».
Pourquoi les familles sont-elles attirées par eux ?
L’attrait réside dans ce qu’un « club deal » apporte à une famille et qu’un fonds ne peut pas offrir. La famille conserve ses droits de gouvernance et une visibilité totale sur l’actif. Les capitaux sont directement injectés dans l’opération plutôt que dans un « blind pool » en attente d’être mobilisés. Et les co-investisseurs sont des personnes dont la famille a déjà testé le jugement.
Il y a également la question des frais. La lassitude face aux coûts du capital-investissement ne cesse de croître : dans une enquête menée en 2025 par BlackRock auprès de family offices individuels, 72 % ont cité les frais élevés comme le principal défi de cette classe d’actifs, contre 40 % deux ans plus tôt. Nous constatons de plus en plus souvent que les familles forment entre elles, discrètement et en dehors des gestionnaires de fonds traditionnels, des groupes de co-investissement.
Un « club deal » relève de l’investissement par conviction. Il s’agit de la décision de détenir un actif spécifique pour une raison précise, ce qui se rapproche davantage de la manière dont les familles ont initialement constitué leur patrimoine. Nous avons déjà défendu ailleurs les avantages de l’investissement par conviction par rapport à la diversification. Un « club deal » est la mise en pratique de ce principe.
Comment se met en place un « club deal » ?
La famille chef de file identifie l’opportunité et se charge de l’essentiel du travail. Elle invite ensuite une sélection restreinte de familles de son entourage à participer. Le groupe investit par l’intermédiaire d’une structure de holding créée pour l’opération, et chaque famille prend la part convenue.
La structure de holding mérite davantage d’attention qu’on ne lui en accorde habituellement. Sa juridiction, ses obligations de reporting et les droits qu’elle accorde à chaque famille constituent la colonne vertébrale de l’accord. Une structure choisie uniquement pour des raisons de fiscalité, dont la gouvernance est ajoutée après coup, a tendance à créer les problèmes qu’elle était censée éviter. La structure doit refléter la manière dont le groupe entend prendre ses décisions et la façon dont une famille se retirera un jour, et pas seulement l’endroit où se trouve l’actif.
La famille chef de file mérite sa position en effectuant en premier lieu le gros du travail. Les co-investisseurs s’appuient sur ce travail, s’en remettant en partie à un jugement qu’ils ont déjà validé. Cela ne les dispense pas pour autant de leur obligation de mener une diligence raisonnable en bonne et due forme. Un « club deal » est un véritable investissement, et aucune décision d’investissement ne doit reposer uniquement sur la confiance. Chaque co-investisseur doit comprendre l’actif et se forger sa propre opinion avant de s’engager. C’est dans l’intérêt de tous. Un co-investisseur qui a lu le dossier est un meilleur partenaire pour traverser une année difficile que celui qui s’est contenté de signer un chèque ; c’est pourquoi les chefs de file les plus solides encouragent l’examen minutieux plutôt que de le décourager.
Quand les opérations de club tournent mal
Parfois, le problème vient de l’actif. Le plus souvent, ce sont les investisseurs.
L’échec le plus courant est un chef de file trop faible. Lorsque personne ne s’approprie véritablement l’opération, la due diligence est supposée acquise plutôt que réellement effectuée, et les lacunes apparaissent après la conclusion de l’opération plutôt qu’avant. La deuxième cause est le décalage entre les horizons d’investissement. Une famille qui a besoin de liquidités dans trois ans et une autre qui compte conserver son investissement pendant quinze ans attendent des choses différentes du même actif, et les tensions apparaissent dès que l’une d’entre elles souhaite se retirer.
Les opérations de type « club deal » reposent sur la confiance, et la tentation est grande de simplifier au maximum les formalités administratives, car tout le monde est entre amis. Les amis se brouillent pour des questions d’argent lorsque les conditions n’ont jamais été consignées par écrit. L’illiquidité aggrave encore tout cela : il n’existe pas de marché quotidien pour une participation privée, de sorte qu’un co-investisseur souhaitant se retirer peut imposer une issue qui ne convient à personne. Le coût relationnel d’une opération de club qui tourne mal est plus élevé que le coût financier, car ces mêmes familles se retrouveront lors de la prochaine opportunité.
La diligence raisonnable qu’une famille se doit toujours d’exercer
La confiance accélère la conclusion d’une opération de type « club deal ». Elle ne remplace pas le travail.
Une famille qui s’associe à un chef de file respecté doit tout de même comprendre suffisamment bien l’actif pour pouvoir l’expliquer à sa propre génération suivante. Si personne au sein de la famille n’est capable de décrire en termes simples ce que fait l’entreprise, comment elle génère des bénéfices et ce qui devrait mal tourner pour que le capital soit perdu, la famille n’est pas prête à s’engager, quelle que soit la solidité du chef de file. Nous nous en tenons ici à une règle simple : n’investissez jamais dans ce que vous ne comprenez pas.
Concrètement, cela signifie vérifier les hypothèses du chef de file plutôt que de les accepter sans réserve, et analyser soi-même les risques significatifs. Cela implique également d’être honnête quant à la concentration. Un « club deal » est, par nature, une position importante. Il a sa place dans la partie du portefeuille qu’une famille peut se permettre de conserver même pendant une décennie difficile.
Définir clairement les conditions
Les aspects financiers doivent être clairement définis. Qui prend en charge les frais de due diligence si l’opération n’aboutit pas ? Le chef de file perçoit-il une commission de performance ou des honoraires pour son travail, et si oui, sur quelle base ? Comment les coûts sont-ils répartis au sein du groupe ? Il n’y a aucune gêne à aborder ces points avant le versement des fonds. Tout cela devient source de litige si ces questions sont soulevées après coup.
Les droits de contrôle sont tout aussi importants que les aspects financiers. Le groupe doit convenir par écrit de la manière dont les décisions sont prises, des points nécessitant l’unanimité et de ce que le chef de file peut décider seul. Les décisions réservées, c’est-à-dire les rares choix qui requièrent l’accord de l’ensemble du groupe, doivent être clairement identifiées dès le départ.
La « sortie » est le terme que les familles négligent le plus et regrettent le plus : précisez comment une famille peut vendre sa participation, qui a le droit de l’acheter en priorité et comment le prix est fixé. Une voie organisée vers la liquidité, convenue avant que quiconque n’en ait besoin, est ce qui empêche une opération de club de transformer un bon investissement en une mauvaise relation.
Ce qui fait tenir, et ce qui fait échouer
Ce sont les mêmes facteurs qui déterminent les deux issues. Un « club deal » tient la route lorsque le chef de file accomplit un véritable travail et que cela est visible, et lorsque les conditions sont consignées par écrit alors que tout le monde est encore en bons termes : la confiance rassemble le groupe autour de la table, et les documents écrits le maintiennent uni lorsque l’actif ou la situation d’une famille évolue.
Un « club deal » échoue en l’absence de ces éléments, et le coût d’un échec dépasse largement la simple position financière. Une sortie forcée au mauvais moment peut cristalliser une perte pour chaque famille, et pas seulement pour celle qui souhaitait se retirer, et elle anéantit une relation qui a mis des années à se construire. Le préjudice financier est généralement récupérable, mais la relation ne l’est souvent pas.
C’est pourquoi les familles à qui l’on propose ce type d’accord traitent chacun d’entre eux avec le même soin qu’elles accorderaient à un investissement réalisé entièrement de leur propre chef.
Le rôle de Westwick
Westwick structure des opérations de type « club deal » pour les familles concernées. Nous posons les mêmes questions à chaque famille autour de la table : quel est l’engagement de chacune, sur quel horizon, et qu’est-ce qui pourrait l’inciter à se retirer ? Nous nous assurons que tout le monde a lu le dossier et que le groupe partage véritablement un même horizon temporel avant que quiconque ne signe. Tout cela est consigné dans une lettre d’engagement unique, commune à toutes les parties, afin que les conditions soient identiques pour chacun et consignées par écrit dès le départ.
Nous jouons le rôle de partie neutre au sein du groupe. Dès le départ, nous veillons à ce que chaque famille sache exactement à quoi elle s’engage. Par la suite, en cas de désaccord, c’est à nous qu’il revient de jouer le rôle de médiateur. L’objectif est simple : que les familles soient sur la même longueur d’onde dès le départ, et qu’elles puissent se tourner vers une personne impartiale en cas de désaccord ultérieur.
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